El quality investing no ha muerto

Tribuna

Cada cierto tiempo, los mercados proclaman la muerte de una filosofía de inversión que hasta hace poco parecía incuestionable. Lo hicieron con el value investing en el punto álgido de la burbuja puntocom o en la pandemia, lo hicieron con la gestión activa cuando el ciclo de tipos bajos convirtió la inversión pasiva en un activo predilecto. Y hoy, la última víctima parece ser el quality investing.

Sin embargo, declarar la muerte del quality investing tras un ciclo adverso no solo es prematuro, también revela una comprensión superficial tanto de esta filosofía como de la estructura particular del mercado que la ha penalizado.

Gran parte del debate nace de comparaciones con índices que han dejado de ser representativos de «el mercado» en el sentido tradicional del término. En los últimos años, el MSCI World y el S&P 500 se han convertido en vehículos de extremadamente concentrados: un número reducidísimo de compañías explica una fracción desproporcionada de sus retornos. Batir a esos índices ha requerido, en gran medida, no identificar los mejores negocios del mundo, sino simplemente tener exposición a la euforia del momento. Esto no refleja una mayor eficiencia del mercado, sino que, desde nuestro de vista, refleja una distorsión estructural.

Aquí reside una confusión que vale la pena separar con claridad. Durante los años de liquidez abundante y tipos cero, muchas carteras etiquetadas como quality se construyeron en realidad con compañías de alto crecimiento adquiridas a múltiplos demasiado exigentes. Cuando el entorno cambió y los tipos subieron, esas carteras sufrieron exactamente como debían sufrir: no porque fueran quality, sino porque en gran medida eran apuestas de duración disfrazadas de selección fundamental.

El quality investing genuino es otra cosa. No es una etiqueta ni se puede encapsular en unas pocas cifras agregadas. Más bien, consiste en invertir en negocios capaces de sostener altos retornos sobre el capital durante largos periodos, con fuerte generación de caja libre, balances prudentes y una capacidad real de fijación de precios dentro de sus sectores. Son compañías cuya solidez no descansa en un entorno macro favorable, sino en la fortaleza intrínseca de sus ventajas competitivas. La confusión entre ambas categorías ha sido aprovechada para atacar a todo el estilo por igual, y la realidad es que es un error de clasificación que conviene no perpetuar.

Los periodos de underperformance no son una señal de alarma exclusiva del quality investing; son inherentes a cualquier filosofía de inversión con una identidad real. Warren Buffett y Charlie Munger quedaron por detrás del mercado durante varios años consecutivos a finales de los noventa mientras la burbuja tecnológica inflaba valoraciones absurdas. En retrospectiva, esos años de aparente fracaso fueron los que validaron su disciplina, no los que la refutaron.

La tentación de modificar el proceso cuando el mercado premia lo contrario es comprensible, pero históricamente ha sido una de las formas más eficaces de destruir valor a largo plazo. El inversor que en 1999 abandonó su disciplina de valoración para perseguir las puntocom no salió reforzado del episodio, sino todo lo contrario.

Si algo caracteriza el entorno actual (mayor incertidumbre geopolítica, inflación estructuralmente más elevada y un coste del capital creciente), es que debería premiar exactamente lo que el quality investing tiene en su foco de inversión: capacidad de generar caja sin depender del crédito barato, poder de fijación de precios frente a la inflación, y balances que no requieren del favor de los mercados financieros para sobrevivir.

Tras años de underperformance relativo frente a un mercado concentrado en la euforia tecnológica, las valoraciones de muchas compañías de alta calidad fuera de las «7 Magnificas» son, por primera vez en mucho tiempo, genuinamente atractivas. No porque el estilo haya cambiado, sino porque el mercado les ha aplicado el descuento que suele preceder a sus mejores periodos.

Los mercados pueden premiar la especulación durante periodos de tiempo, siempre lo han hecho. Pero a largo plazo, los fundamentales de los negocios tienden a imponerse, con una consistencia que debería resultar tranquilizadora para quien tenga la paciencia de esperar.

El quality investing no ha muerto, solo está pasando por un ciclo adverso en un mercado que premia la concentración y las narrativas de corto plazo. Cuando ese ciclo termine, y todos los ciclos terminan, quedará lo de siempre: los negocios predecibles, que generan caja, protegen sus márgenes y no necesitan que el mercado les haga un favor para sobrevivir. No es nada nuevo: es justo en estos periodos donde se construye su ventaja a largo plazo.

Javier Martín, CIO de Silver Alpha Asset Management